El Tribunal Constitucional alemán tomó una sorprendente decisión la semana pasada sobre el programa de compra de bonos del Banco Central Europeo (BCE). El fallo podría potencialmente socavar la independencia del BCE y alimentar la fragmentación a largo plazo de la zona del euro. Esto se debe a que las medidas del BCE para mitigar los efectos de la pandemia ya han sido leves en comparación con las de la Reserva Federal. Como resultado, estamos revisando nuestra sobreponderación a los periféricos de la zona del euro o los bonos del gobierno de los países del sur.
El tribunal alemán otorgó al BCE tres meses para justificar su programa de compra de bonos por valor de 2 billones de euros ante el Bundestag alemán. De lo contrario, el Bundesbank, el mayor accionista y comprador de bonos del BCE, tendría que abandonar el programa, dijo el tribunal. La decisión ha tenido un gran impacto en el trabajo del BCE en un momento en que la implementación efectiva de las pautas para proteger a la economía del daño causado por el choque del coronavirus es crucial. Como evidencia de vulnerabilidad en las economías más afectadas de la zona del euro, la distribución de los rendimientos entre los bonos del gobierno de Italia y sus contrapartes alemanas ha aumentado desde finales de marzo a pesar del mayor programa de compras del BCE. En contraste, el diferencial entre el grado de inversión estadounidense y los bonos del gobierno estadounidense se redujo desde su máximo en marzo, y se ha estabilizado desde mediados de abril a medida que la pandemia de la Fed disipó las preocupaciones crediticias. Ver la tabla de arriba.
icon-pointer.svgLeer más en nuestro comentario semanal.Hemos visto nada menos que una revolución política en respuesta al brote del virus de la corona, en términos de velocidad, tamaño y coordinación de la política monetaria. La implementación exitosa de políticas y programas es clave, y el fallo de la corte alemana puede ser una historia de advertencia sobre cómo se puede evitar la ejecución. Declararse al Bundestag alemán no debería ser un problema para el BCE. Sin embargo, hacerlo socava su independencia, un requisito previo para su postura, sea lo que sea necesario. Esto se debe en parte al desenfoque de los límites entre la política monetaria y fiscal, y es particularmente problemático en la zona del euro debido a la falta de una autoridad financiera común. Destacamos el papel crucial de las barandillas adecuadas para la coordinación de políticas para hacer frente a la próxima recesión.
Es poco probable que el fallo tenga un impacto inmediato en la política monetaria del BCE y ha llevado a la Corte Suprema de la Unión Europea a determinar que solo tiene jurisdicción para decidir si los órganos de la UE violan las reglas del bloque. Sin embargo, esto podría generar problemas a más largo plazo para el banco central y la zona del euro. Por qué Subraya la incertidumbre legal con respecto a la capacidad del Bundesbank para apoyar la política del BCE. El tribunal alemán ha trazado líneas rojas en dos parámetros clave: la participación de capital de cada banco central miembro del BCE y un límite del 33% en las compras de bonos del gobierno, lo que puede limitar la cantidad de compras de bonos del BCE. Socavar la independencia del BCE podría allanar el camino para una mayor fragmentación de la zona del euro, el riesgo actualmente supera el indicador de riesgo geopolítico de BlackRock. La confianza del mercado en la capacidad del BCE para contener las crisis podría verse afectada. En nuestra opinión, esto hará aún más difícil garantizar la sostenibilidad de la deuda pública en los próximos años, especialmente en la periferia.
El resultado final
Estamos revisando nuestra visión de los bonos periféricos de la zona del euro a pesar de valoraciones relativamente atractivas ya que el proceso judicial alemán cuestiona la independencia del BCE. Para compensar este riesgo, el BCE podría aumentar el volumen de sus compras de bonos en los próximos meses, lo que respaldaría los equipos periféricos y los préstamos de la zona del euro. En el horizonte estratégico, ya estamos viendo una disminución en los bonos nominales de los países industrializados debido a la reacción del mercado y la reacción política ante el brote. Los rendimientos han caído cerca de los límites inferiores, reduciendo las expectativas de rendimiento y las características de lastre que tradicionalmente ayudan a los bonos nominales del gobierno a amortiguar las carteras contra los episodios de riesgo. La imagen podría verse aún más sombría en los próximos años si los cambios en la cadena de suministro se aceleran, la política monetaria es más acomodaticia y aumenta el riesgo de inflación. El fallo de la corte proporciona una idea de los desafíos para la implementación efectiva de la política, y contribuye a las razones para tener cuidado con los bonos gubernamentales nominales.
Elga Bartsch, PhD, es jefa de investigación macro en el BlackRock Investment Institute. Ella escribe regularmente para The Blog.
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